2008 年以來(lái) 鎳產(chǎn)業(yè)鏈定價(jià)核心邏輯基本可以分為三個(gè)階段： - 2008 2021 不銹鋼作為核心需求 終端 是影響鎳元素需求的主要變量 。 鎳價(jià)快速上漲背景下純鎳生產(chǎn)不銹鋼經(jīng)濟(jì)性下降 鎳鐵作為不銹 鋼上游重要原料 對(duì)鎳定價(jià)體系影響逐步加深 鎳鐵對(duì)電鎳的替代作為產(chǎn)業(yè)體系的核心結(jié)構(gòu)性矛盾長(zhǎng)期演繹 。 - 2021 2023 ：受新能源提振 硫酸鎳需求大幅增加 受制于硫酸鎳上游冶煉產(chǎn)能的短期瓶頸 鎳豆制備硫酸鎳 成為此階段核心定價(jià)邏輯 。 - 2023 至今：印尼中間品產(chǎn)能加速投產(chǎn) 硫酸鎳冶煉瓶頸消除 純鎳制備硫酸鎳經(jīng)濟(jì)性逐步喪失 電積鎳供應(yīng)在利潤(rùn)驅(qū)動(dòng)下逐步釋放 鎳 價(jià)定價(jià)邏輯向 電積鎳 生產(chǎn)鏈條切換 。 ? 鎳產(chǎn)業(yè)鏈較為復(fù)雜 產(chǎn)品形式多樣 各產(chǎn)品之間在一定條件下均存在轉(zhuǎn)產(chǎn)路徑 形成了系統(tǒng)性較強(qiáng)的鎳產(chǎn)業(yè)鏈體系 。 ? 兩條主線搭建鎳產(chǎn)業(yè)鏈體系 。 2010 年之后 我國(guó)不銹鋼產(chǎn)業(yè)進(jìn)入快速發(fā)展階段 鎳鐵逐步成為不銹鋼生產(chǎn)所需的主要鎳產(chǎn)品形式 紅土鎳礦 鎳鐵 /NPI 不銹鋼生產(chǎn)鏈條成為鎳產(chǎn)業(yè)鏈體系中穩(wěn)定的主線 。 與此同時(shí) 受益于新能源汽車蓬勃發(fā)展 硫酸鎳應(yīng)用空間打 開(kāi) 紅土鎳礦 硫化鎳礦 中間品 硫酸鎳 電池成為鎳定價(jià)系統(tǒng)中另一條主線 。 ? 鎳產(chǎn)業(yè)概覽：兩條主線搭建鎳產(chǎn)業(yè)鏈體系 。 1 鎳鐵 不銹鋼 主線 。 2010 年之后 鎳鐵逐步成為不銹鋼生產(chǎn)所需的主要鎳產(chǎn)品形式 紅土鎳礦 鎳鐵 /NPI 不銹鋼 生產(chǎn)鏈條成為鎳產(chǎn)業(yè)鏈體系中穩(wěn)定的主線 。 2 中間品 硫酸鎳 主線 。 受益于新能源汽車蓬勃發(fā)展 硫 酸鎳應(yīng)用空間打開(kāi) 紅土鎳礦 硫化鎳礦 中間品 硫酸鎳 電池 成為鎳定價(jià)系統(tǒng)中另一條主線 。 ? 供給：中間品 硫酸鎳主線：產(chǎn)能瓶頸打通 中間品加速放量 。 紅土鎳礦 濕法中間品 硫酸鎳為鎳產(chǎn)業(yè)鏈主線之一 隨著三元電池應(yīng)用 空間打開(kāi) 硫酸鎳需求高速增長(zhǎng) 濕法冶煉以其較強(qiáng)的成本優(yōu)勢(shì)逐步成為硫酸鎳生產(chǎn)的主流路徑 。 印尼中間品產(chǎn)能進(jìn)入加速落地階段 增量項(xiàng)目陸續(xù)釋放 競(jìng)爭(zhēng)加劇下一體化布局將成為新的利潤(rùn)增厚方向 。 鎳鐵 不銹鋼主線：各環(huán)節(jié)利潤(rùn)壓縮 鎳鐵過(guò)剩持續(xù)： NPI 為不 銹鋼主流生產(chǎn)原料 近年來(lái)印尼鎳鐵產(chǎn)能爬產(chǎn)釋放 產(chǎn)能規(guī)模顯著提升 鎳鐵逐步成為鎳產(chǎn)業(yè)鏈過(guò)剩程度最大的環(huán)節(jié) 。 2023 年下半年 開(kāi)始國(guó)內(nèi)鎳鐵生產(chǎn)利潤(rùn)中樞出現(xiàn)趨勢(shì)性下行 部分區(qū)域鎳鐵生產(chǎn)為虧損狀態(tài) 預(yù)計(jì)鎳鐵過(guò)剩格局或仍將持續(xù) 。 ? 需求：新能源領(lǐng)域仍為核心驅(qū)動(dòng) 。 隨著新能源產(chǎn)業(yè)鏈去庫(kù)持續(xù) 產(chǎn)業(yè)庫(kù)存逐步回歸正常 截至 2024 年 5 月電池庫(kù)存基本在 4 個(gè)月左右 。 三元材料產(chǎn)量持續(xù)提升 2024 年 1 5 月三元材料產(chǎn)量同比增長(zhǎng) 28 。 同時(shí)隨著原料價(jià)格走低 三元電池滲透率有望提升 。 新能源領(lǐng)域 鎳需求有望受到加速提振 。 不銹鋼領(lǐng)域表現(xiàn)或相對(duì)平穩(wěn) 合金領(lǐng)域預(yù)計(jì)維持穩(wěn)步增長(zhǎng)態(tài)勢(shì) 。 ? 展望：鎳價(jià)中期或仍磨底 邊際驅(qū)動(dòng)回歸礦端和需求 。 當(dāng)前鎳產(chǎn)業(yè)鏈體系多數(shù)環(huán)節(jié)利潤(rùn)已壓縮較為充分 一體化 MHP 轉(zhuǎn)產(chǎn)電積鎳成本 將為純鎳提供長(zhǎng)期成本支撐 。 預(yù)計(jì)鎳過(guò)剩格局持續(xù) 鎳價(jià)中期或呈現(xiàn)仍磨底狀態(tài) 。 未來(lái)鎳產(chǎn)業(yè)鏈體系邊際變化的核心因素預(yù)計(jì)主要集 中于鎳礦和終端需求 。 印尼鎳礦政策或成為鎳供應(yīng)端影響最大的邊際變量之一 。 電池及合金預(yù)計(jì)仍為未來(lái)鎳元素需求的主要驅(qū)動(dòng) 。 ? 投資建議： 隨著各環(huán)節(jié)新增產(chǎn)能逐步落地 資源端表現(xiàn)穩(wěn)定 鎳供應(yīng)端整體寬松 。 需求端來(lái)看 新能源領(lǐng)域仍為未來(lái)鎳元素需求的核 心驅(qū)動(dòng) 不銹鋼作為基本盤或表現(xiàn)相對(duì)平穩(wěn) 預(yù)計(jì)全球鎳元素仍維持過(guò)剩格局 。 在此背景下 上下游一體化的企業(yè)享有更大的利潤(rùn)安 全邊際 行業(yè)出清過(guò)程中市場(chǎng)份額相對(duì)穩(wěn)定 行業(yè)走出底部后有望享有更大的利潤(rùn)彈性 。 建議關(guān)注華友鈷業(yè) 、 中偉股份 、 格林美等 。
